招商银行公司维持 “买入”评级
投资建议
2021 年一季度，零售业务加速改善，零售客户和对应管理资产增速可观，资产质量保持优异。预计2021-2023 年归母利润分别为1067.80/1211.61/1392.64 亿元，同比增长9.70%/13.47%/14.94%，对应EPS 分别为4.16/4.72/5.43 元。维持 “买入”评级。
整体：Q1 归母净利润同比增长15.18%
2021 年Q1，招行实现营收/归母净利润分别为847.51 亿/320.15 亿，同比分别增长10.64%/15.18%。营收中，净利息收入/非利息收入分别为495.24 亿/352.27 亿，同比分别增长8.23%/14.20%。年化ROE 为19.54%，同比上升0.78 个百分点。
营运：零售各层客户和资产增速均好于去年同期截至报告期末，招行零售客户数和对应资产分别达1.61 亿户和95946 亿元，环比增速分别为1.9%和7.3%（去年同期分别为1.39%和5.21%）。金葵花及以上客户和对应资产分别为331 万户和78802 亿元，环比增速分别为6.71%和7.28%（去年同期分别为5.37%和5.28%）。私人银行客户及对应资产分别为106887 户和29840 亿，环比增速分别为6.91%和7.55%（去年同期分别为5.53%和5.06%）。零售客户环比增长均好于去年同期，不仅支撑了Q1 的零售资产增速，也为全年零售资产的高速增长夯实了基础。这一数据也支持我们在此前报告中一直看好2021 年零售经营恢复的判断。
资产：公司贷款增速低于去年同期，零售贷款高速增长公司贷款和零售贷款期末余额分别为18889.73 亿元和27540.63 亿元，环比分别增长7.39%和8.26%，前者略低于去年同期9.05%，但后者远高于去年同期0.43%。零售贷款中，虽然房贷增速略低于去年同期，但小微贷款、信用卡和消费贷款增速明显优于去年同期。由于公司贷款投放节奏集中于一季度，而零售贷款逐季度加速，我们判断全年公司贷款增速略低于去年，但持续看好零售贷款增速。零售贷款占比提升提高了资产收益率，但上年同期LPR 下调累计影响显现，报告期内净利差/净息差分别为2.50%/2.58%，同比下降2 个/3 个基点。我们预计零售资产调整对息差的推动将逐步主导，判断全年净息差仍然上行。
负债：日均活期存款占比提高
报告期末，公司存款余额55893.41 亿元，环比增长3.35%，其中活期占比65.86%，定期占比34.14%。报告期内，日均余额中活期存款占比65.13%，较去年全年提高4.27 个百分点。
手续费及佣金：净手续费及佣金收入高速增长报告期内，手续费及佣金收入245.41 亿元，同比增长23.9%，其中财富管理手续费114.25 亿元。
质量：不良率下降
报告期末，整体不良率1.04%，环比下降0.05 个百分点。其中，公司贷款和零售贷款不良率分别为1.64%和0.76%，环比分别下降0.05 和0.06 个百分点。整体而言，除了其他类消费贷款外，其余各项贷款不良率均下降。需特别指出的是，个别高杠杆企业疫情冲击之下风险加剧，导致公司不良生成率上升0.1 个百分点至0.95%。
但公司拨备覆盖率上升0.31 个百分点至443.82%。资产质量保持优异。
风险提示
疫情对居民消费行为的抑制强于预期；宏观经济增速逊于预期。
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